1、供應(yīng)端：

國內(nèi)礦、非主流礦供應(yīng)趨于減少，主流地區(qū)發(fā)運無超量表現(xiàn)

伴隨著7月以來礦價的持續(xù)下跌，國內(nèi)礦的產(chǎn)量不斷下滑。根據(jù)數(shù)據(jù)顯示，自7月以來，國內(nèi)樣本礦企日均產(chǎn)量持續(xù)下行，截止11月5日，國內(nèi)礦日均鐵精粉產(chǎn)量較6月末已下降了14.2%。不過，本輪國內(nèi)礦的減量一方面在于礦價大幅下跌后國內(nèi)礦的停產(chǎn)檢修明顯增多，另一方面與9月以來國內(nèi)環(huán)保及限電政策影響也有一定關(guān)系。

此外，伴隨著礦價的下跌，8月中下旬開始，非主流礦至中國的發(fā)運量也有所減少。其中，印度發(fā)運降幅最為明顯，根據(jù)路透數(shù)據(jù)，7月以來印度發(fā)運量持續(xù)下滑，三季度印度發(fā)運量較二季度環(huán)比減少3.8%。不僅如此，礦價下跌以后，一些成本較高的小礦山也有停產(chǎn)消息，雖然已知這些礦山的產(chǎn)量都不大，但也反映了礦價走弱以后，鐵礦邊際供應(yīng)量在減少。

而從澳大利亞和巴西這兩大主流地區(qū)的發(fā)運情況來看，7月礦價下跌以來，兩大區(qū)域的發(fā)運仍維持在正常區(qū)間，均未有超量表現(xiàn)，10月以來巴西發(fā)運量因海運費暴漲及港口檢修增多甚至還有明顯下滑。根據(jù)路透發(fā)運測算，7月以來澳巴發(fā)運總量及到中國的量同比增速均在1%-2%之間，基本都保持在正常范圍。

2、需求端：

受多項限產(chǎn)政策影響，四季度鐵礦需求仍將有部分減量

下半年國內(nèi)鋼鐵生產(chǎn)受到多方因素影響，如壓產(chǎn)目標、能耗雙控、限電限產(chǎn)、采暖季限產(chǎn)及冬奧會限產(chǎn)等?；?月以來各地壓產(chǎn)政策的執(zhí)行，粗鋼產(chǎn)量開始明顯回落，之后疊加能耗雙控及限電限產(chǎn)政策影響，到9月粗鋼日均產(chǎn)量僅有245.8萬噸，若四季度維持這一產(chǎn)量水平，預(yù)計全年粗鋼產(chǎn)量可同比下降3000萬噸以上。

然而，對應(yīng)到鐵礦的需求來看，其實三季度生鐵產(chǎn)量降幅并沒有粗鋼產(chǎn)量降幅大。9月國內(nèi)生鐵日均產(chǎn)量為217萬噸，較6月253萬噸的日均產(chǎn)量下降14%，同期粗鋼日均產(chǎn)量較6月下降21.4%。可見，三季度粗鋼產(chǎn)量的下滑并不完全因高爐產(chǎn)量下降所致，還有約三分之一的減量來自于電爐產(chǎn)量的減少。主要是因為在電力緊張的情況下，電爐生產(chǎn)受影響更大，而高爐生產(chǎn)過程由于可以實現(xiàn)自發(fā)電，其產(chǎn)量受限電影響相對較小。

值得注意的是，由于高爐生產(chǎn)可產(chǎn)電發(fā)熱的作用，在北方采暖季時期，是需要一部分鋼廠的高爐維持生產(chǎn)來保暖供熱的，目前山東有部分鋼廠已經(jīng)開始執(zhí)行采暖季復產(chǎn)的任務(wù)。同時，隨著10月以來能耗雙控力度的減弱，高爐開工率也較9月有所回升。

不過，今年北方采暖季限產(chǎn)的范圍和力度有所擴大，除了傳統(tǒng)的“2+26”個城市之外，還涉及承德、張家口、秦皇島、臨汾、日照、臨沂、濰坊、泰安等8個地區(qū)參照執(zhí)行。生態(tài)環(huán)境部的《大氣污染綜合治理攻堅方案》今年也擴大了實施范圍，除傳統(tǒng)京津冀及周邊和汾渭平原城市，還增加了河北、山西、山東、河南部分城市，江蘇、安徽部分城市也要參照執(zhí)行。不僅如此，由于2022年一季度北京將承辦冬奧會及殘奧會兩項賽事，期間還將會對北京周邊地區(qū)的高污染行業(yè)進行環(huán)保限產(chǎn)。

可見，今年四季度到明年一季度期間，國內(nèi)鋼鐵產(chǎn)量仍將受到采暖季、環(huán)保及冬奧會限產(chǎn)等多方影響，根據(jù)全年粗鋼不同減量幅度按不同鐵鋼比分別進行測算，考慮到9月份鐵鋼比達到0.88是由于限電所致，隨著近期煤價下跌，各地限電有所緩和，預(yù)計后期鐵鋼比將會有所下降，另外考慮到今年四季度限產(chǎn)可能會比較嚴格，假設(shè)全年粗鋼壓減超過2500萬噸，按照鐵鋼比0.85的測算結(jié)果，預(yù)計四季度生鐵產(chǎn)量較9月仍有小幅下降空間，按照日均生鐵減量3萬噸測算，四季度將再減少鐵礦石需求量約440萬噸。

3、庫存端：

港口庫存雖然處于絕對歷史高位，但需注意庫存結(jié)構(gòu)問題

鑒于下半年以來多方面限產(chǎn)政策的影響，鋼廠從7月開始就在不斷降低自身的庫存水平，但由于當時進口礦日耗降幅并不大，且港口壓港增多，港口庫存在三季度期間其實變動并不大。不過，隨著9月減限產(chǎn)政策進一步趨嚴，進口礦日耗大幅減少，疊加10月到港資源增多且前期壓港陸續(xù)釋放，港口庫存呈現(xiàn)大幅攀升。截至11月9日，國內(nèi)45港庫存水平達到14926.3萬噸，為近年來的同期歷史最高。

值得注意的是，雖然港口庫存處于絕對歷史高位，但其中澳洲礦庫存占比依然不高，截至11月5日，澳洲礦在港口庫存中占比僅48%，處于歷史偏低水平。從港口澳巴庫存占比與礦價的對比來看，歷史上港口澳礦庫存占比下降同時巴西庫存占比上升的時候，往往鐵礦價格會呈現(xiàn)上漲趨勢，這也與國內(nèi)高爐大多更青睞澳洲資源的結(jié)構(gòu)性需求偏好有關(guān)。

然而，今年7月以來，雖然澳礦庫存占比持續(xù)下降，同時巴西庫存占比大幅提升，但因為限產(chǎn)政策的影響，鐵礦價格呈現(xiàn)了明顯的下跌趨勢。這說明在鋼廠需求顯著減少時，港口的結(jié)構(gòu)性矛盾并不會構(gòu)成對價格的主要影響。

但是，當限產(chǎn)執(zhí)行完成，后期鋼廠逐漸復產(chǎn)時，隨著需求的回升，港口資源的結(jié)構(gòu)性問題是否有緩解就值得關(guān)注了。尤其是在當前鋼廠庫存原本就較低的情況下，若港口的有效資源供應(yīng)占比也不高，一旦市場需求有明顯恢復，鐵礦資源的結(jié)構(gòu)性供需矛盾是否會再度引爆礦價也值得思考。

4、結(jié)論與策略

基于當前鐵礦石市場供需情況，假設(shè)四季度國內(nèi)鋼鐵生產(chǎn)維持9月份的水平，之后明年隨著壓產(chǎn)及限產(chǎn)政策緩解后鋼鐵生產(chǎn)緩慢恢復到正常水平，同時假設(shè)國外鋼鐵生產(chǎn)維持在目前水平不變。供應(yīng)端考慮到維持在當前礦價水平下非主流、國內(nèi)礦供應(yīng)將有所下滑，同時結(jié)合澳巴傳統(tǒng)的季節(jié)性發(fā)運影響，對今年四季度及明年上半年的全球鐵礦石供需進行推演，可以發(fā)現(xiàn)，雖然四季度至明年初鐵礦石市場供應(yīng)仍呈現(xiàn)小幅過剩狀態(tài)，但之后鐵礦石的供需將再度表現(xiàn)為緊平衡。

這意味著，雖然鐵礦石市場在限產(chǎn)和高庫存的雙重壓制下，礦價難有上漲的主驅(qū)動力，甚至還有一定的下行壓力。但是，隨著明年3月限產(chǎn)陸續(xù)緩解，鋼廠生產(chǎn)逐漸恢復到正常水平以后，鐵礦石供需格局可能會面臨一定的改善。

一方面，由于港口高庫存導致鋼廠大多維持低庫存運行，但是隨著3月末采暖季、環(huán)保及冬奧會限產(chǎn)影響結(jié)束，鋼廠原料庫存也需要恢復到一個正常水平，對鐵礦會有一定的采購補庫需求。另一方面，一季度是礦山發(fā)運淡季，尤其是拉尼娜現(xiàn)象可能給澳洲帶來極端天氣影響，鐵礦供應(yīng)端存在減量風險，在當前港口澳礦占比不高的情況下，若澳洲供應(yīng)下滑可能加劇鐵礦石供應(yīng)端的結(jié)構(gòu)性矛盾，若是屆時鐵礦石供需處于緊平衡的狀態(tài)，這種結(jié)構(gòu)性矛盾的影響將會更為突出。

總之，雖然鐵礦石基本面正處于最差的時期，但是從長線角度來看，后期鐵礦石供需基本面或?qū)兴挠^。并且，通過對比港口PBF和超特粉折算美元價、盤面09合約折算美元價以及普氏指數(shù)來看，目前盤面遠期合約價格是明顯低于美元及港口現(xiàn)貨價格的。

因此，對于有鐵礦需求的產(chǎn)業(yè)客戶，當前可以考慮擇機逢低分批在遠月合約建立部分鐵礦多單，一方面可以用較低的資金建立遠期鐵礦儲備，另一方面也可對沖部分后期鐵礦港口資源可能存在的結(jié)構(gòu)性供需矛盾風險。

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