去年新冠疫情襲擊全球，大宗商品價格在二季度經歷短暫大跌之后開啟了強勢上漲行情，很多商品價格達到甚至超過了上一輪牛市在2011年的高點。針對本輪商品行情產生的背景能否持續以及對宏觀經濟的影響，筆者作出如下分析：

本輪大宗商品價格上漲是多方面因素共振的結果，既有供應上的，也有需求上的，還有流動性層面的。既有中長期因素，也有短期因素。

供應面的因素有多年持續的供給側結構性改革以及正在開始的碳減排政策。

從需求層面來看，長期以來，市場都將大宗商品行業尤其是鋼鐵煤炭平板玻璃電解鋁等視為產能過剩行業。但是在供應壓制的情況下，最近五年需求一直在持續增長，從而量變不斷積累改變了行業的供需格局。以鋼鐵為例，2020年我國粗鋼表觀需求預估在10.38億噸，相對于2015年6.99億噸的水平增長高達48.5%。全球鋼鐵產能利用率從2015年底65%左右的水平上升至82%。

所以，本輪大宗商品價格上漲可以說很大原因是中長期供需矛盾累積的結果，2020—2021年本輪行情是2016—2017年行業的延續。

展望后市，從政策角度看，大宗商品可能呈現高位振蕩特征。首先是從流動性政策來看，隨著美國通脹壓力的不斷上升，將逐步退出資產購買，貨幣政策恢復正常化是必然選擇，這將限制大宗商品中長期漲幅。因為美國的貨幣政策當前依舊偏鴿派，政策轉變的拐點依舊具有不確定性。

未來碳減排政策整體方向是供需雙降，但是供需的節奏并不一定一致，從而導致大宗商品波動，但很難形成持續性行情。比如，鋼鐵產量肯定是要壓減的，但是鋼鐵消費同樣也會壓減。經濟結構的調整是必然的，向低碳方向發展，煤炭鋼鐵消費難以進一步增長。今年及明年可以預見的是，建筑業對于鋼鐵的需求趨于下降。

展望大宗商品供需，在總量層面和結構層面都將有一些變化。從總量層面來看，隨著大宗原材料生產供應國疫情得到逐步控制，大宗商品供應有望提升。而從總量需求來看，大宗商品需求快速增長的態勢有望緩解。國內建安類投資增速呈現緩慢走弱態勢：5月地產投資兩年復合增速由10.2%小幅回落至9.1%，基建投資兩年復合增速由3.8%降至3.4%。出口在連續高景氣度后，5月數據出現一定邊際走弱跡象：5月出口增速3個月移動平均增速出現回落跡象，由4月52.8%降至30.2%。與之對應，5月出口交貨值兩年復合增速亦有所走弱。5月3個月移動平均新出口訂單指數由去年12月底的51.3%落至榮枯線下方。

從結構層面來看，建筑業走弱，制造業穩定，第三產業逐步回升。美國耐用品消費見頂，服務業消費逐步提升。從而使大宗商品板塊黑色金屬及有色金屬需求相對走弱，能化板塊及農產品板塊需求相對提升。

從中長期因素看，大宗商品價格高位短期內很難根本扭轉。上游行業資本開支不足的格局依舊沒有明顯改善，今年一季度上市公司口徑上游資本開支增速依然維持在負增長區間（-2%），石油天然氣行業上游新項目資本開支在2014年后也由于油氣價格低迷、ESG的影響而顯著減少。

綜合來看，供需最為緊張的時候已經過去，大宗商品結構也將由黑色金屬及有色金屬向能化和農產品板塊轉變。但是由于中長期因素以及上下游產業周期因素，大宗商品供需難以得到根本扭轉，大宗商品價格可能進入高位振蕩以及板塊分化的格局。

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