美元走強，歐元暴跌，新興經濟體大多維持寬松的貨幣政策——貨幣“硝煙”之下，人民幣作何取舍？本期21世紀經濟報道采訪了國內外多個資深學者或知情官員，試圖厘清這場被輿論稱作的貨幣戰爭源頭何在？作何走向。盡管全球外匯市場出現了始料未及的大幅波動，但多數受訪者對于人民幣的前景還是樂觀的，并預測宏調工具方面，今年人民銀行降準和降息或將被使用。

各大央行的寬松措施進一步強化了美元單邊強勢的趨勢，外匯市場的競爭格局直接影響到新興市場的政策選項和資金走勢。

大體上新興經濟體仍然以更加寬松的貨幣政策為主。此前，印度央行已經宣布下調基準利率25個基點至7.75%，主要也是因為石油價格下跌抑制了通脹率的回升；而在中國方面，市場預期人民銀行相關的刺激性政策陸續出臺，2014年3月17日之后，人民幣兌美元的匯率幅度范圍將由1%擴大到2%，增加了人民幣兌美元的貶值可能。

總體上來說，華爾街對這一輪競爭性寬松環境下的新興市場風險表示擔憂。

瑞士信貸投行部首席經濟學家詹姆斯·斯維尼（JamesP.Sweeney）不久前接受21世紀經濟報道記者采訪時表示，如果歐洲不能盡快復蘇，日本無法有效解決其問題，中國又有一些金融問題造成短期內的經濟下滑，那么美元將在這種情況下表現非常強勢，資本將顯著流向美國，這將對其他新興經濟體造成風險。

美元走強歐元暴跌的“貨幣戰爭”表象背后的動力，源自各國央行新一輪貨幣政策的進退之道。

各國央行陸續開始坐不住了。

盡管從美國逐步退出量化寬松開始，各國央行都已經做好美元單邊走強的預判，準備了應對實體經濟和資本市場變動的長線戰略，但是去年下半年之后油價大幅下挫卻導致此前的布局被打亂，央行不得不直接動用利率工具為寬松政策下猛藥。這使得全球外匯市場出現了始料未及的大幅波動。

最新加入這一“競爭性寬松”戰局的是新加坡央行。當地時間1月28日上午，新加坡金融管理局意外宣布，降低新加坡元貨幣政策的斜率，同時下調了2015年的通脹預期，認為今年內消費品價格指數會下降至多0.5%。新加坡金管局是根據一籃子主要貿易國加權貨幣來確定并管理新元匯率，它所關注的是新元名義有效匯率(S$NEER)。新加坡金管局可以通過擴大或縮小新元名義有效匯率波動范圍區間的上下限，把匯率波動范圍的軸心點上下移動，或調整波動范圍的斜率來調整匯率政策。央行原本的利率會議定在4月，顯然一些關鍵數據指標使得央行提前采取了行動。

這是最近的一個因為擔心通脹率持續走低經濟陷入通縮，而不得不采取進一步寬松政策的經濟體了。根據不完全統計，這應當是2015年第一個月內，第九個采取行動進一步寬松貨幣政策的經濟體了。而從去年至今，已經有約十二家央行陸續開出不同的寬松“藥方”，以更好地應對從外匯市場到貿易管道，從資本市場到實體經濟等諸多風險。

“和此前的經濟周期比較，這是非常不尋常的情況……美聯儲將在2015年的貨幣政策上獨樹一幟，這當然是對美元強勢的支撐之一。”貝萊德（BlackRock）全球首席投資策略師盧斯·孔瑞思（RussKoesterich）向21世紀經濟報道記者表示。他指出，原油價格走低為美元強勢注入了新的元素，市場的波動性顯著增強，投資策略應當有所調整。

歐元區QE姍姍來遲

歐洲央行千呼萬喚始出來的量化寬松，是近期這一波央行寬松“風潮”的關鍵事件。

1月22日，備受通縮風險困擾的歐洲央行意料之中地宣布超過1萬億歐元的量化寬松政策：在維持基準利率保持在0.05%的歷史低位的同時，至少到2016年9月，歐洲央行將每個月購買600億歐元的2到30年期限不等的債券，央行還表示，如果這樣的措施力度仍然無法提振歐元區經濟，那么將繼續加強量化寬松的力度。

“（量化寬松計劃的）規模、結束期限待定的特點以及央行期待購買更加長期債券的愿望，對投資者來說都是利好消息。”孔瑞思說。

歐洲市場無疑受到了最直接的影響，在消息宣布后歐元急跌，歐洲主要股指則大幅攀升，顯示出市場對此的歡迎程度。

此前，歐洲央行擴充資產負債表、購買資產支持債券、擔保債券和長期再融資操作等寬松方案的效果均不夠理想，使得歐洲央行最終祭出量化寬松的大旗。

值得注意的是，此次歐洲版QE的效果如何，將直接決定了歐洲央行是否會擴大QE規模和延長QE時間，這將在很大程度上決定這一輪競爭性寬松的時間表。

目前看來，華爾街對于此次歐洲版QE的效果卻持相對保留的態度。

“歐洲央行出臺量化寬松是正確的政策選項，但不幸的是，歐元區不會因為經濟刺激而得到很大的支撐。因為人們等待了太長時間，歐洲央行此前有太多猶豫和太多負面的擔憂，這使得現在推出QE的效果不如以前。”美銀美林全球經濟體聯合主管伊桑·哈里斯（EthanHarris）對21世紀經濟報道記者表示。

他認為，政策出臺過程緩慢降低了效果，“不得不”推出的政策給予市場的信息不同，就和此前日本央行第一階段推出寬松政策的效果類似，可以幫助穩定資本市場，但是對于經濟的刺激作用不會太高。

孔瑞思則表示，如果比較歐洲央行此次的QE傳送機制，是和當年美聯儲推出QE時的完全不同的。由于此輪歐洲央行QE開始的時候，利率已經很低，比美聯儲剛開始實行QE時候的利率低很多，因此此輪QE產生的邊際效果也會差很多；與此同時，歐洲銀行相對形成較為堅守的同盟，借貸管道相對封閉，也會影響QE的效果。

與此同時，歐元區結構性的低效問題也絕對不是QE可以解決的。此次左翼激進聯盟黨贏得希臘大選，由于左翼黨派向來反對經濟緊縮，因此新政府如何與歐洲央行、歐盟以及國際貨幣基金組織這“三駕馬車”討論債務問題，顯得至關重要。

其他央行“跟風”出臺寬松政策

而在歐洲央行出臺政策的前后，不少發達國家央行“跟風”，陸續出臺更寬松的貨幣政策，一方面為了通過外匯管道穩定進出口貿易，另一方面則是為了直接打擊油價下跌帶來的低通脹風險。

和歐元區匯率機制掛鉤的丹麥，央行在一周內兩次降息，貸款利率一路從-0.05%降低至-0.2%，存款利率目前下調至-0.35%，以維持丹麥克朗和歐元之間的固定匯率。此舉捍衛了丹麥克朗與歐元之間的聯系機制，跟著歐洲央行同步進入更寬松周期，以提振出口。

加拿大央行更是搶在歐洲央行之前宣布新的寬松政策：將基準利率從1%降至0.75%，是其四年多以來首次降息。原油價格走低導致加拿大通脹率持續下跌，央行不得已做出降息決定，以提振通脹率。

新加坡央行也是對低通脹率一籌莫展，才會無法等到最新的議息會議，提前出臺政策決定，降低貨幣政策的斜率，并調降通脹預期，向市場發出警示。

此外，瑞士央行此前緊急倒戈，和歐元匯率脫鉤，成為市場“黑天鵝事件”事件，也是為了重新奪回瑞郎的匯率導向權力，以在這一波外匯市場的競爭中占據有利位置。

“央行的政策，都是希望首先通過刺激出口從而提振國內需求的問題。”孔瑞思表示。

目前，發達國家中可能步入緊縮周期的可能只有英國和新西蘭，這主要也都是由其國內經濟結構發展所決定。

值得注意的是，哈里斯曾表示，盡管發達經濟體的政策方向分化，但是都面臨通貨膨脹減緩（disinflation）的問題。低通脹使得美聯儲放緩退出寬松的進程，同時歐洲量化寬松壓力增大，日本持續擴大資產負債表以對抗通縮，低通脹率在未來仍然會持續左右貨幣政策走向。

“在美國以外的全球的經濟預期普遍有問題，這已經不是一個良好的經濟環境，而美元、歐元、日元區和新興市場的防止流動性收緊的手段都給市場提供了現階段的巨大的流動性，這些政策抵消了很多由于負面經濟預期帶來的影響，下一步的過渡就要看經濟和金融政策的方向。”對沖基金GSB獎臺基金創始人兼總裁郭勝北在此前接受21世紀經濟報道記者采訪時表示。

新興市場風險加劇

各大央行的這些措施進一步強化了美元單邊強勢的趨勢，外匯市場的競爭格局直接影響到新興市場的政策選項和資金走勢。

大體上新興經濟體仍然以更加寬松的貨幣政策為主。此前，印度央行已經宣布下調基準利率25個基點至7.75%，主要也是因為石油價格下跌抑制了通脹率的回升；而在中國方面，市場預期人民銀行相關的刺激性政策陸續出臺，2014年3月17日之后，人民幣兌美元的匯率幅度范圍將由1%擴大到2%，增加了人民幣兌美元的貶值可能。

總體上來說，華爾街對這一輪競爭性寬松環境下的新興市場風險表示擔憂。

瑞士信貸投行部首席經濟學家詹姆斯·斯維尼（JamesP.Sweeney）不久前接受21世紀經濟報道記者采訪時表示，如果歐洲不能盡快復蘇，日本無法有效解決其問題，中國又有一些金融問題造成短期內的經濟下滑，那么美元將在這種情況下表現非常強勢，資本將顯著流向美國，這將對其他新興經濟體造成風險。

不少新興市場都需要解決經濟增長過多依賴于出口的問題，尤其是大宗商品出口，而美元的進一步升值對其價格影響巨大。如今，再加上石油價格下跌，則雪上加霜。

“當美元升值預期成為長期的穩定趨勢，各市場的收益率將出現分化。如果你是國際投資者，當美國國債收益率開始突然上揚，同時投資者預期美元將在未來多年內保持升值狀態，那么這個市場就意味著高回報率。”他說，“而新興市場無論是私人還是公共債券，將競爭不過收益率較高的短期信貸資產。”

孔瑞思則表示，從2012到2014年上半年一直盛行的低波動性時期已經結束，投資者要考慮那些準確為管理波動性而設計的投資方法，尤其是針對那些高收益率的高杠桿產品，要重新調整投資思路。

值得注意的是，中國可能在這一輪貨幣政策的較量中占據特殊的位置。郭勝北認為，中國和其它發展中國家最本質的不同就是中國在全球金融體系中的地位，中國在過去幾年和現在正在進行的準備是推廣人民幣成為世界的儲備貨幣之一，儲備貨幣發行國可以通過對自己的貨幣政策調節，很好地控制本國經濟需要的流動性，也可以直接支持金融體系。中國在未來一兩年內可以預計到的降息和降準的步驟，也是多數發展中國家不具備的能力。

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