爭議中盈利再創新高：

      2018年鋼鐵行業盈利再次突破歷史新高，根據我們測算，2018年熱軋、冷軋、螺紋鋼及中厚板平均噸鋼毛利分別為731元、397元、863元及637元，同比繼續抬升119元、34元、116元及283元，漲幅高達19.43%、9.24%、15.52%及80.07%。分季度看，前三季度行業盈利均處于高位區間震蕩，四季度隨著鋼價連續下挫，所有品種毛利均開始下滑，但全年綜合來看，2018年依然是行業盈利表現最好的一年。具體到各品種，6月開始建材盈利遙遙領先其他鋼材品種，且差距逐步拉大；

        需求企穩之下鋼價均值上移：

        2018年鋼價走勢一波三折，年初由于冬儲庫存過高而旺季需求推遲導致鋼價跳水；而3月以來貿易摩擦不斷加劇疊加內部經濟下滑壓力，4月17日央行突發降準，并隨后連續四次降準，宏觀政策轉向穩定內需，地產投資端上行對沖基建下行，需求端重新高位企穩，5月之后經濟地產數據持續向好，鋼價也隨之震蕩上行；進入四季度后環保限產反復波折，但實際落地情況并不理想，鋼價在環保邊際退出及需求持續性的爭議中再次大幅回落。縱觀2018全年，上海地區熱軋、冷軋、螺紋鋼及中板均價同比提升8.12%、4.82%、8.13%及13.52%；

        供給放松之際產量大幅攀升：

        2018年是鋼鐵行業供給側改革的收尾之年，多個維度數據均顯示產量大幅攀升。從統計局數據來看，2018年1-11月粗鋼累計產量8.57億噸，超過2017全年產量；從上市公司產量來看，2018H1鋼材產量同比增長6.76%，在下半年環保邊際放松情況下，預計2018全年粗鋼及鋼材產量同比繼續提升；此外，從旬度產量來看，整體會員企業日均產量同比明顯抬升；

        原料端漲幅有限：

       據我們測算，2018年普氏均價同比下滑2.64%，焦炭均價同比增長15.33%，鋼坯平均成本同比抬升7.13%。具體來看，礦價走勢與鋼價存在一定相關性，由于上一輪產能擴張，2018年鐵礦石仍有新增產能5000萬噸左右，且新增產量中高品礦占比超過一半，雖然需求整體尚可，鋼廠高盈利刺激生產，但具體波動幅度仍受供給端發貨量影響，全年均價同比基本平穩。焦炭價格則受供給側限產影響，年內存在多輪漲價；

        四季度盈利回歸常態：

        2018年鋼鐵行業量價齊升提高收入水平，而原料端波動弱于價格波動，使得行業整體盈利再創歷史新高。同時我們也注意到，四季度鋼價急速回落導致盈利連續下滑，行業層面測算四季度熱軋、冷軋、螺紋鋼及中厚板平均噸鋼毛利分別下滑435元、408元、197元、394元至393元、84元、812元、323元，降幅分別為52.54%、82.87%、9.53%及54.98%，板材四季度噸鋼毛利環比腰斬，長材在地產強勁支撐下下跌幅度有限，但放眼2018年，即使四季度盈利逐步回歸常態，2018年全年盈利仍突破新高；

        投資策略：

        鋼鐵行業三年牛市后，2019年需求端依然有望保持穩定，雖然地產銷售端面臨2018年天量高基數，但在利率偏低的情況下，2019年地產銷售預計下降幅度將控制在個位數以內，由于庫存偏低，地產投資仍將保持5%以上增長。同時基建發力方向確定，整體內需穩定性將超出市場預期。但鋼鐵由于供給端環保限產大方向逐步退出，整體行業盈利年度中樞可能較2018年有所下移，但本輪周期并不似2010年供給擴張幅度，黑色金屬行業資產負債表擴張幅度有限，且大部分集中在產能置換、環保和技改方面。因此盈利中樞下降至2015年之前局面概率不大，更多為超高盈利向正常盈利回歸過程，在此情況下板塊主要捕捉估值修復機會，可以關注的標的如寶鋼股份、華菱鋼鐵、三鋼閩光、方大特鋼及南鋼股份等。

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