中國(guó)人民銀行昨日(11日)公布的金融統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，11月人民幣貸款增加1.25萬(wàn)億元，社會(huì)融資規(guī)模增量為1.52萬(wàn)億元，均較10月顯著反彈，其中債券發(fā)行也表現(xiàn)得頗為搶眼。

但是拉長(zhǎng)觀察的時(shí)間維度，細(xì)剖結(jié)構(gòu)來(lái)看，11月金融數(shù)據(jù)折射出的信用回暖仍是微弱的，融資需求較為疲軟，金融機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)偏好較低，市場(chǎng)期待的“寬信用”仍未到來(lái)。分析人士預(yù)計(jì)，在貨幣政策傳導(dǎo)渠道疏通的過(guò)程中，中國(guó)人民銀行將繼續(xù)綜合運(yùn)用貨幣政策工具組合，進(jìn)一步提高金融服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的能力和意愿。

環(huán)比數(shù)據(jù)折射信用回暖

信貸的月度反彈是大幅且明顯的。11月人民幣貸款增加1.25萬(wàn)億元，而10月人民幣貸款僅增加6970億元，11月人民幣貸款環(huán)比增速高達(dá)79%。

同樣的現(xiàn)象也發(fā)生在社會(huì)融資規(guī)模上。11月社會(huì)融資規(guī)模增量為1.52萬(wàn)億元，而10月這一數(shù)值為7288億元。也就是說(shuō)，11月社會(huì)融資規(guī)模增量比10月翻了一倍還多。

其中，債券發(fā)行回暖勢(shì)頭顯著。11月企業(yè)債券凈融資3163億元，同比多2310億元，占當(dāng)月社會(huì)融資規(guī)模增量的21%。華泰證券固收?qǐng)F(tuán)隊(duì)的報(bào)告點(diǎn)評(píng)稱，在一系列民企紓困政策的刺激下，信用風(fēng)險(xiǎn)擔(dān)憂有所下降，加上理財(cái)?shù)扰渲脡毫w現(xiàn)，債市需求好轉(zhuǎn)，債券融資有所修復(fù)。

表外融資(含委托貸款、信托貸款、未貼現(xiàn)的銀行承兌匯票)則在11月減少1904億元。中國(guó)民生銀行首席研究員溫彬指出，在去通道、加強(qiáng)表外融資管理的背景下，表外融資存量逐漸下降，信貸持續(xù)回歸，成為實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資的首選，融資回表、非標(biāo)轉(zhuǎn)標(biāo)的趨勢(shì)未變。

上述金融數(shù)據(jù)呈現(xiàn)的勢(shì)頭，契合了此前出臺(tái)的各項(xiàng)政策，也符合政策的預(yù)期效果。

中國(guó)人民銀行行長(zhǎng)易綱上月在接受媒體采訪時(shí)表示，為了使得流動(dòng)性流到民營(yíng)企業(yè)和最需要的地方，相關(guān)部門采取了“三支箭”的政策組合，“第一支箭”是增加民營(yíng)企業(yè)特別是小微企業(yè)的信貸，“第二支箭”是支持民營(yíng)企業(yè)發(fā)債，“第三支箭”是研究設(shè)立民營(yíng)企業(yè)股權(quán)融資支持工具。

結(jié)構(gòu)困境顯示“寬信用”未至

但是把數(shù)據(jù)放在更長(zhǎng)的時(shí)間段內(nèi)觀察可以發(fā)現(xiàn)，信用的回暖仍是微弱的。

11月份社會(huì)融資規(guī)模增量雖然攀至1.52萬(wàn)億元，但是比上年同期少3948億元。同時(shí)，社會(huì)融資規(guī)模存量同比增長(zhǎng)9.9%，增速較10月下滑0.3個(gè)百分點(diǎn)?！斑@是社會(huì)融資規(guī)模存量增速首次降至兩位數(shù)以下?！睖乇蛑赋?。

而且，從結(jié)構(gòu)角度分析，融資需求依然疲軟，市場(chǎng)期待的“寬信用”仍未到來(lái)。

對(duì)此，華泰證券固收?qǐng)F(tuán)隊(duì)的報(bào)告稱，11月信貸數(shù)據(jù)雖然略高于預(yù)期，但從結(jié)構(gòu)上看，主要受企業(yè)票據(jù)融資及非銀金融機(jī)構(gòu)信貸帶動(dòng)，各類救助民企的資管計(jì)劃對(duì)非銀貸款的影響顯現(xiàn)。與此同時(shí)，11月企業(yè)中長(zhǎng)期貸款同比少增980億元，增長(zhǎng)仍不足。這一方面說(shuō)明實(shí)體融資需求較為疲軟，另一方面說(shuō)明金融機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)偏好仍較低，集中于短期限票據(jù)。

廣義貨幣(M2)與狹義貨幣(M1)逐漸擴(kuò)大的“剪刀差”，也印證了微觀經(jīng)濟(jì)活力仍有待提振。截至11月末，M2同比增長(zhǎng)8%，增速與上月末持平，比上年同期低1.1個(gè)百分點(diǎn)；M1同比增長(zhǎng)1.5%，增速分別比上月末和上年同期低1.2個(gè)和11.2個(gè)百分點(diǎn)。溫彬指出，M2和M1增速“剪刀差”持續(xù)擴(kuò)大，反映投融資市場(chǎng)仍不活躍，實(shí)體經(jīng)濟(jì)流動(dòng)性仍然趨緊，貨幣政策傳導(dǎo)渠道有待進(jìn)一步暢通。

為進(jìn)一步暢通貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制，實(shí)現(xiàn)實(shí)體經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)健康發(fā)展，溫彬預(yù)計(jì)，中國(guó)人民銀行將綜合運(yùn)用多種政策工具組合，尤其是仍有可能進(jìn)一步采用差別化準(zhǔn)備金政策，保持流動(dòng)性充裕和市場(chǎng)利率水平穩(wěn)定。

中國(guó)人民銀行原行長(zhǎng)助理張曉慧日前撰文稱，對(duì)貨幣政策的作用必須有正確的定位，尤其是要把握好結(jié)構(gòu)性工具使用的邊界和度。在經(jīng)濟(jì)走向高質(zhì)量發(fā)展的過(guò)程中，經(jīng)濟(jì)內(nèi)生增長(zhǎng)動(dòng)力的提升、經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)型升級(jí)、信貸資源投向的優(yōu)化，根本上還要靠經(jīng)濟(jì)體制機(jī)制的改革，靠發(fā)揮好市場(chǎng)在資源配置中的決定性作用。貨幣政策的結(jié)構(gòu)性工具可以在其中適當(dāng)發(fā)揮一些輔助性和補(bǔ)充性的作用，但不可用力過(guò)猛，以免造成新的結(jié)構(gòu)扭曲。

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