南鋼股份（600282.SH）2024年8月19日公布了半年報(bào)：“公司已經(jīng)計(jì)入其他綜合收益的現(xiàn)金流量套期工具公允價(jià)值變動(dòng)產(chǎn)生的稅前收益為人民幣-14,828.13萬(wàn)元。……公司商品套期保值衍生品合約和現(xiàn)貨盈虧相抵后的結(jié)果為略有盈利，套期業(yè)務(wù)實(shí)際影響損益752.54萬(wàn)元?！焙翢o(wú)疑問(wèn)，這份成績(jī)已經(jīng)表明了南鋼股份是國(guó)內(nèi)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理當(dāng)之無(wú)愧的優(yōu)等生。

南鋼股份是國(guó)內(nèi)上市公司中較早開(kāi)始套期保值的上市公司，筆者由于長(zhǎng)期從事于企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理工作，對(duì)南鋼股份有著持續(xù)的關(guān)注。本著研究和探討的態(tài)度，嘗試著從企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理體系建設(shè)的角度，著眼于風(fēng)險(xiǎn)管理理念、風(fēng)險(xiǎn)管理體系構(gòu)建的要素、風(fēng)險(xiǎn)管理參數(shù)的選定、風(fēng)險(xiǎn)管理的執(zhí)行難點(diǎn)等方面，從外部視角來(lái)和大家一起觀察一下南鋼股份在企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理的長(zhǎng)期探索中，對(duì)我們的企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理實(shí)務(wù)工作的啟發(fā)。

今天這篇內(nèi)容，主要聚焦于南鋼股份的風(fēng)險(xiǎn)管理目的的確定。

南鋼股份套期保值發(fā)展歷程

目的決定成敗

一個(gè)產(chǎn)業(yè)企業(yè)，意識(shí)到要用衍生品搞風(fēng)險(xiǎn)管理，一定是遇到了難處，遇到了以前用現(xiàn)貨手段解決不了的難處。教科書(shū)上寫(xiě)的是衍生品可以對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)，這是衍生品的功能之一，這也是沒(méi)錯(cuò)的，但為什么很少見(jiàn)誰(shuí)做得好呢？

原因之一就在于用衍生品搞風(fēng)險(xiǎn)管理的目的到底是什么，可以說(shuō)目的決定了成敗。南鋼人的探索之路也證明了這一點(diǎn)。

2009年3月，南鋼率風(fēng)氣之先，成立了投資決策小組、組建操作團(tuán)隊(duì)、制定業(yè)務(wù)管理制度，可以說(shuō)從模樣上已經(jīng)可以開(kāi)始風(fēng)險(xiǎn)管理了，但是為什么后面幾年走得那么艱難呢？因?yàn)檫@些模樣上的操作，并不能起到真正的風(fēng)險(xiǎn)管理作用，因?yàn)槿被辏蹦康倪@個(gè)魂。

從2009到2013年，南鋼人嘗試了投機(jī)、套利、套保的基本操作，并且做出了實(shí)物交割的嘗試，這些經(jīng)歷，代表了所有產(chǎn)業(yè)資本在對(duì)價(jià)格反應(yīng)上的全部探索歷程。為什么效果還不好呢？

從投機(jī)來(lái)看，投機(jī)是針對(duì)如何把握價(jià)格變動(dòng)來(lái)說(shuō)的，但不管什么角度，投入多少，誰(shuí)來(lái)做，在漫長(zhǎng)的隨機(jī)的價(jià)格變化中，企業(yè)完全無(wú)所適從，無(wú)法把握，就出現(xiàn)了不做后悔，小做小虧，大做大虧，企業(yè)就會(huì)完全喪失做的信心。

套利是不是好一點(diǎn)呢？套利，是針對(duì)基差變動(dòng)來(lái)說(shuō)的，確實(shí)比價(jià)格變動(dòng)幅度要小很多，穩(wěn)定性也強(qiáng)一些，但經(jīng)不住量大，經(jīng)不住期貨頭寸的存在是由現(xiàn)貨頭寸的存在決定的，常常會(huì)出現(xiàn)這種情況：現(xiàn)貨頭寸要了結(jié)了，而此時(shí)基差變動(dòng)又處于不利狀態(tài)，虧損的幅度也很難讓企業(yè)接受。

從手段上，只能朝著套保走了，但是套保在操作中，又遇到必須首先確定套保的目的是什么，然后才能確定套保參數(shù)，才能開(kāi)始執(zhí)行套保策略。

雖然說(shuō)起來(lái)簡(jiǎn)單，但是真正做起來(lái)難。建立認(rèn)知難，實(shí)現(xiàn)認(rèn)知更難，特別是在這么大一個(gè)笨重的行業(yè)里，這么一個(gè)決策流程比較長(zhǎng)的企業(yè)里，就凸顯了克服這種難的可貴。

套保的目的，就是穩(wěn)定企業(yè)的利潤(rùn)曲線

長(zhǎng)期以來(lái)，如何定位期貨，如何運(yùn)用期貨，在國(guó)內(nèi)是有很大爭(zhēng)議的。這種爭(zhēng)議，基本上分為投機(jī)派和期現(xiàn)派，而利潤(rùn)曲線派這個(gè)路徑基本沒(méi)有，當(dāng)然也就沒(méi)有爭(zhēng)議。

投機(jī)派，就是以追蹤價(jià)格變動(dòng)為目的，不管是基本面分析，還是技術(shù)分析，不管是橫截面投資，還是周期理論，不管是因子量化，還是趨勢(shì)追蹤，都屬于這一類。從市場(chǎng)廣度和深度上看市場(chǎng)結(jié)果，都可堪稱尸橫遍野，結(jié)果可想而知。

期現(xiàn)派，就是以追蹤價(jià)差變動(dòng)為目的，利用統(tǒng)計(jì)手段，有些現(xiàn)貨企業(yè)還利用庫(kù)存優(yōu)勢(shì)和交割優(yōu)勢(shì)，去抓價(jià)差和月差變動(dòng)帶來(lái)的利潤(rùn)。這種操作確實(shí)比價(jià)格投機(jī)好很多，但實(shí)際操作中也有很大缺點(diǎn)，歷史上因?yàn)槌霈F(xiàn)價(jià)差意外變動(dòng)而讓企業(yè)陷入困境的例子比比皆是，而且一年還出好幾次，這就讓企業(yè)就很難辦了。

還有沒(méi)有別的路呢？幸運(yùn)的是，有，而且還不是特例，雖然這些企業(yè)的實(shí)例絕大部分在國(guó)外，但至少給我們指出了路，那就是利潤(rùn)曲線派。

首先要做一個(gè)分別，利潤(rùn)和利潤(rùn)曲線不是一回事，這很重要，這是一個(gè)天壤之別的門檻。

談到利潤(rùn)，就是把每一筆現(xiàn)貨業(yè)務(wù)的利潤(rùn)想辦法固定下來(lái)，這樣想是沒(méi)錯(cuò)的，但對(duì)企業(yè)效果而言表現(xiàn)不好，為什么呢，因?yàn)槠髽I(yè)的現(xiàn)貨業(yè)務(wù)是實(shí)時(shí)發(fā)生的，是獨(dú)立于價(jià)格變動(dòng)的，不會(huì)因?yàn)閮r(jià)格變動(dòng)不好就不做，也不會(huì)因?yàn)閮r(jià)格變動(dòng)好就大做。雖然我們平常的鎖價(jià)和庫(kù)存管理也是實(shí)時(shí)做的，但是對(duì)企業(yè)總體利潤(rùn)的累計(jì)效果不是太理想，因?yàn)閷?duì)企業(yè)而言，產(chǎn)生重大利潤(rùn)的單子是有時(shí)機(jī)的，不是時(shí)時(shí)刻刻都存在，而這個(gè)時(shí)機(jī)不在價(jià)格判斷上，而在企業(yè)的利潤(rùn)曲線上體現(xiàn)出來(lái)。

所謂利潤(rùn)曲線，就是企業(yè)的財(cái)務(wù)總監(jiān)那里可以看到一個(gè)企業(yè)的總體利潤(rùn)統(tǒng)計(jì)圖，根據(jù)那個(gè)圖，企業(yè)決策者可以知道某個(gè)時(shí)段、某些業(yè)務(wù)將會(huì)對(duì)企業(yè)的利潤(rùn)水平造成重大影響，那么，在那個(gè)時(shí)點(diǎn)上，風(fēng)險(xiǎn)管理部門就要對(duì)這些時(shí)點(diǎn)的現(xiàn)貨業(yè)務(wù)提前制定針對(duì)性的風(fēng)險(xiǎn)管理方案，這樣就能盡可能地主動(dòng)保障了企業(yè)利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)的平穩(wěn)性，改善了企業(yè)遭遇利潤(rùn)變動(dòng)的被動(dòng)處境，在同行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)中贏得了一定主動(dòng)。在這種企業(yè)經(jīng)營(yíng)要求下，穩(wěn)定企業(yè)利潤(rùn)曲線，就成了企業(yè)真正可實(shí)現(xiàn)的風(fēng)險(xiǎn)管理目的。

我們來(lái)看南鋼人的利潤(rùn)曲線效果：

2016年，銷售毛利24.6億元，毛利率10.18%；

2017年，銷售毛利61.4億元，毛利率16.34%；

2018年，銷售毛利87.8億元，毛利率20.11%；

2019年，銷售毛利63.7億元，毛利率13.28%；

2020年，銷售毛利58.0億元，毛利率10.91%；

2021年，銷售毛利88.4億元，毛利率11.68%；

2022年，銷售毛利76.0億元，毛利率10.75%；

2023年，銷售毛利76.9億元，毛利率10.60%；

目的決定了路徑

既然企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理的目的是穩(wěn)定企業(yè)的利潤(rùn)曲線，那么企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理的一切內(nèi)涵就發(fā)生了與眾不同的巨大變化：

風(fēng)險(xiǎn)管理方案與商品價(jià)格變動(dòng)脫敏了，不再糾結(jié)是漲是跌、何時(shí)漲何時(shí)跌、漲多少跌多少；不在糾結(jié)基差走闊怎么辦、基差變窄怎么辦，對(duì)于這些誰(shuí)都沒(méi)有結(jié)果的分析預(yù)測(cè)判斷，大家就不再去努力了。大家盯著的就是去分析每一筆現(xiàn)貨業(yè)務(wù)的利潤(rùn)和風(fēng)險(xiǎn)構(gòu)成，去用摸得著、看得見(jiàn)、用得上的手段去固定風(fēng)險(xiǎn)或者利潤(rùn)，保住就行，至于改善那是市場(chǎng)的賜予，從可實(shí)現(xiàn)的角度上對(duì)操作團(tuán)隊(duì)的要求完全不一樣了，大家再也不打糊涂仗了。

在這種情況下，操作團(tuán)隊(duì)，不會(huì)因?yàn)槠谪涃~戶出現(xiàn)浮虧而睡不著覺(jué)，因?yàn)椴僮鞯哪繕?biāo)不是僅僅要求期貨賬戶盈利，而是固定項(xiàng)目利潤(rùn)或風(fēng)險(xiǎn)水平。

在這種情況下，現(xiàn)貨團(tuán)隊(duì)和期貨團(tuán)隊(duì)也不會(huì)推諉扯皮，大家的目的都是一樣的，保障現(xiàn)貨業(yè)務(wù)的無(wú)障礙實(shí)現(xiàn)。

在這種情況下，公司內(nèi)部的各部門、子公司，公司的上游客戶和下游客戶，大家都知道自己要什么，怎么做，節(jié)奏和效率都得到了很好的改善。

在這種情況下，具體到操作方案，大家都知道鎖價(jià)是什么、庫(kù)存管理是什么，基礎(chǔ)套保、戰(zhàn)略套保、虛擬鋼廠是什么，不再是玄玄乎乎的名詞概念。

在這種情況下，大家討論具體參數(shù)時(shí)，都知道目標(biāo)價(jià)格、套保比例、現(xiàn)金流、風(fēng)險(xiǎn)偏好對(duì)于套保效果的意義是什么，都能在一個(gè)語(yǔ)義環(huán)境里討論了，不會(huì)出現(xiàn)議而不決的現(xiàn)象。

確定了企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)管理目的，事半功倍。

目標(biāo)決定路徑，牽一發(fā)而動(dòng)全身，南鋼人終于做到了，做好了。

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