2023年三季度GDP增長4.9%，超市場預期（4.5%）。從各分項來看，資本形成總額對GDP當季同比的拉動為1.56%、2.07%、1.09%。2024年固定資產投資對經濟的拉動是否進一步提高？

從固定資產投資完成額累計同比來看，固定資產投資完成額累計同比及兩年均值累計同比均持續下降，截止到2023年10月，固定資產投資完成額累計同比為2.9%，兩年均值累計同比為4.34%。從歷史數據來看，當前10月份兩年均值累計同比未恢復至疫情前水平，但2023年固定資產投資完成額累計同比兩年均值仍比2021年的值要高。當前固定資產投資額仍未恢復到疫情前水平，但整體水平好于2021年。南華期貨認為，當前仍不能忽視固定資產投資額的下行趨勢，固定資產投資額持續下行，投資驅動對經濟增長的貢獻有所減弱，從行業來看，當前對固定資產投資拖累最嚴重的仍是房地產投資，房地產投資額累計同比持續下探。接下來，對企業投資主要從投資意愿到投資能力進行展開分析。

1.制造業投資

從制造業投資來看，制造業投資主體中民間投資比例接近九成，這也就決定了制造業具有較高的市場化程度，只有在投資匯報率有所提高并預期未來仍處于相對高位時，企業才有較強的動力投資擴產，因此，從企業意愿（企業利潤、產能利用率）、能力（融資狀況）來觀察企業意愿。只有對未來盈利狀況預期良好、現有的產量利用充分、市場資金較為充裕三個方面均滿足，企業才會有較強的意愿且有能力去擴張投資。從制造業利潤趨勢來看，一般利潤總額領先投資約一年的時間，當前制造業利潤總額已于2023年2月達到最低點，目前呈現緩慢恢復態勢。同時，企業家宏觀經濟熱度指數也是領先制造業企業固定資產投資完成額約一年的時間，當前企業家宏觀經濟熱度指數也已觸底。從產能利用率來看，5000戶工業企業設備能力利用水平也較前期有所好轉，產能利用率的上升說明生產在逐步加快，需求也較前期有所好轉。

制造業企業只有足夠的資金來源，才有能力加大制造業企業的投資力度。從制造業資金來源來看，制造業企業的主要資金來源為自籌資金，其次是國內貸款。因此觀察企業資金來源的情況主要觀察自籌資金以及國內貸款兩個部分。而企業利潤會在一定程度上改善企業資金狀況，進而提高企業自籌資金投資力度。從國內貸款來看，企業固定資產的投資的資金來源主要為企業中長期貸款，歷史數據顯示，金融機構中長期貸款余款約領先固定資產投資額一年，金融機構中長期貸款余額顯示制造業固定資產投資額2024年上半年或處于持續上行趨勢。

從以上分析可以看出，企業投資意愿在2024年有一定程度的改善，同時，企業投資能力也有一定程度的改善，因此，南華期貨預期2024年制造業固定資產投資額累計同比增速將比2023年要高，具體制造業生產、固定資產投資額累計同比的高度還是要看居民端的需求，總體來看本次制造業生產、固定資產投資累計同比增速的高度相對有限。

2.房地產投資

2023年房地產行業持續走弱，房地產開發投資完成額累計同比降幅持續擴大，地產投資是2023年經濟的主要拖累項。地產投資離不開地產銷售的支撐，而國內地產在系列政策刺激后仍偏弱，當前地產政策刺激效果整體表現在二手房市場中，對新房市場的提振效果并不明顯。在南華期貨看來，雖然新房銷售同比仍偏低，但從邊際來看，二手房掛牌價指數的跌勢已經止住，未來的持續性仍需觀察。

首先從房地產銷售來看，2023年商品房1—10月累計銷售面積為92578.54萬平方米，已經低于2015年1—10月的94898.12萬平方米。2023年商品房的銷售降幅相對較快，因此，2024年地產銷售整體基數偏低。同時，考慮到人口的流動趨勢和改善性需求的韌性，目前新一線城市的常住人口仍然處于凈流入趨勢，南華期貨認為，改善性住房需求較為韌性。根據中指研究院的數據測算，“十四五”期間剛需改善型住房需求占據我國住宅總需求的比例為41%—42%，占比在高位繼續穩步提升，改善性住房需求將成為新房市場的關鍵支撐。中指研究院居民置業意愿調查顯示，2022年購房人群中，改善型置業占比最高，達到38%，同比增加5個百分點；2023年計劃置業群體中，改善購房占比超四成。因此，考慮到2024年地產銷售基數偏低，疊加改善型住房需求仍偏強，南華期貨分析，2024年地產銷售可能會有所好轉，跌幅較2023年有所收窄。然而，房價可能仍然承壓，需要繼續觀察市場的發展情況。2023年的拿地總額同比仍然為負，這對2024年房地產投資增速來說并不是一個積極的信號。即使考慮到2024年地產銷售跌幅收窄，但對地產投資增速的支撐仍然偏弱。

南華期貨表示，或許還需要2024年的財政政策對地產投資的發力，未來需要觀察城中村以及保障性住房建設實施的進度。未來或可通過結構性的貨幣政策工具來觀察城中村以及保障性住房建設。未來城中村改造、保障房建設或會使用PSL作為資金來源，來拉動投資需求，因此，可以通過PSL余額來觀察城中村、保障性住房的建設進度。2024年地產可能仍是經濟的主要拖累項，從房地產銷售同比對地產投資的領先趨勢來看，房地產投資可能在2023年年底探底，隨后，2024年一季度到上半年有所改善，但下半年支撐力度相對偏弱，同時考慮到城中村、保障性住房建設，整體地產投資可能降幅有所收窄。

3.基建投資

從基建投資來看，截止到2023年10月，基礎設施建設投資累計同比為8.27%，總體來看，基建投資在面臨經濟增速放緩的情況下，財政政策相對保守。這可能是受制于財政收入方面的壓力，或是考慮到2024年經濟壓力較大的因素。而在2023年10月24日，我國宣布將增發1萬億元國債，用于支持災后恢復重建和提升防災減災救災能力，全國財政赤字將由38800億元增加到48800億元，預計赤字率由3%提高到3.8%左右。本次超預期增發的國債可能是基于中期經濟增長考慮，旨在鞏固復蘇勢頭，釋放穩增長信號，提振市場信心。從增發國債的資金使用層面來看，增發國債由中央承擔還本付息，并將于2023年和2024年安排使用，2023年安排使用5000億元，結轉2024年使用5000億元。而觀察基建生產的相關高頻數據，水泥價格指數、高爐開工率、PTA產業鏈負荷率在2023年11月并未有大幅增長。這可能意味著2023年增發的5000億元資金并未完全使用，大部分資金可能會在2024年上半年使用。因此，南華期貨認為，2024年上半年基建投資的支撐經濟力度相對較強。

受地方債務風險及土地收入金增速同比下降的掣肘，2024年地方政府加杠桿的力度可能有限。從財政收入端來看，截止到2023年10月，公共財政收入累計同比為8.1%，其中稅收收入累計同比為10.7%，但從兩年均值來看，公共財政收入累計同比為1.6%，其中稅收收入累計同比為0.42%，稅收收入較2022年有所恢復，但恢復的仍然較慢，伴隨著企業利潤、居民收入的逐步恢復，未來稅收收入可能會進一步的恢復。截止到2023年10月，全國政府性基金收入累計同比為-16%，而國有土地使用權出讓收入累計同比為-20.5%，受地產低迷的影響，政府性基金收入也同比大幅下滑。從政府杠桿率來看，中央政府的杠桿率仍處于相對偏低的水平，具備一定加杠桿的空間，同時，赤字率的上調也顯示了政府在穩增長方面的信心，發揮基建逆周期的作用，為2024年基建投資增速打開了想象空間。三大工程中，“平急兩用”工程理論上由中央預算和地方專項債提供資金，隨著未來各地方項目的逐步推進，“平急兩用”基礎設施項目或會對基建投資產生一定的拉動作用。因此，2024年上半年基建投資的支撐力度相對偏強。

總的來看，南華期貨認為，預期2024年制造業固定資產投資額累計同比增速將比2023年要高，但高度相對有限。同時，房地產投資或仍為主要拖累項，未來可能主要看財政的整體發力以及“三大工程”的推進情況。

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