2023年下半年，南華商品綜合指數于6月1日開啟上漲通道，結束了過去將近一年的振蕩趨勢。此次上漲主要由原油、鐵礦石與焦炭期貨帶領，并于9月15日創下2635.8點的歷史新高，短短三個半月南華商品綜合指數漲幅達到20.81%。

之后伴隨雙節的臨近，綜合指數隨之回調。自9月15日至10月10日，原油、鐵礦石、螺紋鋼、鎳等單品種指數均出現超過5%的下跌，貢獻了指數45.77%的跌幅，指數一度突破下軌。

10月11日至16日，綜合指數回歸布林帶中軌下方，并以其為壓力位振蕩運行，本次回調同樣是受到原油及黑色板塊的鐵礦石、焦炭影響，但與前期不同的是，農產品板塊中棕櫚油、豆油也貢獻了12.14%的貢獻度。隨后直至10月23日前，指數均處于中軌下方振蕩狀態。

我們預計后市南華商品綜合指數可能會維持振蕩偏強格局，主要邏輯如下：

從大宗商品市場的基本面來看，能源板塊受巴以沖突影響，油價不停在中軌穿行，且避險情緒攀升會給貴金屬板塊注入短期上漲可能；自10月7日以色列國防軍發表進入戰爭狀態的聲明后，擔心石油生產及出口受影響的市場情緒推高油價，隨后伊朗否認直接參與巴以沖突及美國不希望沖突擴大的態度又致使油價回吐周一的全部漲幅。14日以色列的強勢空襲引發沙特在內的多個中東國家強烈譴責，市場情緒再次引發油價大幅上漲。17日伊朗外長表示不支持沖突擴大，但本國有可能參戰，又開啟了新一輪的油價上漲。20日中東多國的上萬示威者包圍以色列和美國等西方國家領使館，后續巴以沖突趨于常態化，及原油需求轉弱的基本面，使油價回到布林帶中軌附近寬幅振蕩。有色方面，美元指數承壓振蕩，下游有所提振；黑色板塊的螺紋品種供應端與表觀需求整體低于同期水平，市場處于相對均衡偏強的狀態。

油脂類農產品10月26日出現了大幅反彈，主連單日漲幅分別為2.89%及2.57%，但整體供過于求的格局未變，且庫存處于季節性高點，菜油、棕櫚油的高供給很容易形成替代消費下的價格競爭，因此隨然進入四季度豆油消費旺季，仍缺乏單邊上漲的動力。但因農產品板塊在南華綜合指數中占比相對不高，因此對指數的拖累作用非常有限。

從宏觀角度來看，10月24日盤后全國人大最新批準了新的財政政策，今年四季度將增發一萬億元特別國債，主要用于提升防災減災救災能力的基礎設施建設。從資金用途來看，財政部披露的八大方面中，“災后重建及城市、農田的自然災害應急工程”方面，會直接增加對于鋼鐵、煤炭、有色金屬板塊的品種的預期需求。其次，對于防水材料、涂料等的需求可能影響能化板塊相應期貨品種的消費預期。另外，對于“東北地區和京津冀受災地區等高標準農田建設”方面，后續可能會對產區農產品的產量及質量帶來正面影響。

萬億元國債對期貨市場有較強的提振作用，這從消息公布后，多數品種夜盤期間均出現上漲也可見一斑。且在隨后的一個交易日中，南華綜合指數單日上漲0.23%，除貴金屬、農產品指數下跌外，其余板塊指數均上漲，南華黑色指數當日漲幅最大，達到1.63%。萬億元國債預計會在中長期提振商品市場，因為隨著實施的推進，相關大宗商品的供需格局會得到改善，需求會進一步修復。

另外，從經濟復蘇的角度來看，國內三季度GDP同比4.9%，高于市場預期；工業增加值同比4.5%同樣高于預期，說明目前總體宏觀經濟復蘇勢頭良好，后期大宗商品的消費需求會持續得到改善。

綜上所述，我們認為一方面國際方面的地緣政治等因素加大了大宗商品供給端的不確定性，另一方面有國家政策托底，宏觀經濟預期持續改善，后期大宗商品需求將不斷修復，未來南華商品綜合指數有望振蕩偏強運行。

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